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李奇霖:政治局會議釋放的7大信號

作者:李奇霖 發布于:2018-11-01 09:07:07 來源:聯訊麒麟堂

  聯訊證券首席經濟學家 李奇霖
  聯訊證券宏觀研究助理 張德禮

  和7月一樣,10月的政治局會議,在月末最后一天召開。3個月間,經濟景氣周期下行的信號愈發明確,寬貨幣轉向寬信用的效果還有待觀察,資本市場繼續調整。政治局會議如何給定調,讓大家期待。


  相比于7月的政治局會議,總量政策方向上沒有大的調整。但具體來看,仍有一些信號值得關注。


  第一,對經濟的下行擔憂上升。針對經濟形勢,延續了7月政治局會議上“穩中有變”的說法。但在“穩中有變”之下,經濟從“面臨一些新問題新挑戰”,轉為“下行壓力有所加大”。在內需回落、貿易沖突等壓力之下,三季度GDP增速滑落至6.5%,10月份的制造業PMI跌至50.2,經濟供需兩弱的格局也更加明顯了。中央層面,對經濟下行做了確認。


  第二,沒有提“擴大內需”。4月和7月政治局會議上,都提到了“擴大內需”和“結構調整”,不同的是4月“擴大內需”在后,7月將“擴大內需”置于“結構調整”之前,以應對經濟下行壓力。


  但這次會議上,沒有再提及“擴大內需”,只是說要確保經濟平穩運行。我們認為,這意味著中央對于經濟下行的容忍程度可能要高于市場預期。從7月以來看也是如此,確立了基建補短板的政策思路,但并沒有在地方債務監管和金融監管上做配套的實質性放松。


  會議明確了當前的經濟形勢,是長期和短期、內部和外部等因素共同作用的結果。這意味著解決問題并非一日之功,也意味著外部環境深刻變化的沖擊,并非依靠自己就能解決。中央會出臺一些應對舉措,但我們認為政策的托底力度,可能低于市場之前的預期。


  第三,同樣沒有提及房地產。與7月會上強調“下決心解決好房地產市場問題”不同,這次會上沒有明確提到房地產調控。我們認為,政策上應該沒有變化。一是前面說到的,沒有再提及“擴大內需”了,對放松地產拉動內需的依賴減弱了。二是會議上提到了“長期積累的風險隱患有所暴露”,防范化解風險的任務并沒有結束。當然,實際情況怎樣,還需要看后續的配套政策。


  第四,政策可能延續滴灌的模式,定向解決問題。之前在制定和執行政策時,有時會采取總量方法,一刀切,實際結果與政策目標背離。7月政治局會議上,提出要“抓住主要矛盾、采取針對性強的措施加以解決”,于是后面我們看到一些積極的變化,比如嚴禁環保一刀切、緩解民企融資難、集中疏解股權質押等問題。


  這次會議上,延續了同樣的說法。未來可能在總量政策沒有大變化的基礎上,通過滴灌的方式,政策微調來解決問題,如民企融資、資本市場發展等。


  第五,“六穩”沒有變。和7月政治局會議一樣,要求做好“穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期工作”,任務和順序都沒有變化,核心還是穩就業和穩經濟。


  7月以來,關于基建投資是否觸底的爭論不斷。最新公布的是9月的,累計增速下跌,而單月增速跌幅收窄,政策效果并不如意。這次沒有將位列倒數第二的“穩投資”提前,也沒有像7月政治局會議上提到“加大基建補短板”,我們認為出臺大規模基建的可能性較小。


  同樣地,這也意味著,地方債務監管短期難以放松,防范隱性債務風險仍將是下一階段財政工作的重點。


  第六,貨幣、財政基調不變,但內涵已不同。積極的財政政策和穩健的貨幣政策基調不變,但結合最近幾個月的情況,我們認為在政策基調不變下,內涵已經有變化。


  財政政策方面,可能已經從支出端寬財政,如擴大基建投資,轉向收入端寬財政,加大減稅力度。在提高個稅起征點、落實抵扣之后,近期有不少官員表示將有更大減稅方案出臺。


  貨幣政策方面,易綱行長在10月份的專訪中,已經透露出了很明顯的信號,貨幣政策將以國內因素為主。在經濟下行信號愈發明確的當下,即使是主要國家貨幣政策收緊,預計央行還會延續當前的寬貨幣政策,同時通過一些定向政策,引導資金流向民企和中小企業等。


  第七,重點提到了資本市場。今年以來A股表現不佳,10月中旬監管機構開始向市場釋放積極信號,也出臺了不少實打實的政策,比如修改公司法放松了上市公司股票回購、允許銀行理財子公司對資本市場進行投資等,對穩定股市起到了積極作用。


  這次政治局會議,在最高層面明確了資本市場改革,加大制度建設。預計后續將有更多的政策落地,如擴大對外開放、完善退市制度等。這既是使股市健康發展的基礎,也是進一步對外開放的要求。


  落實到資產配置上,我們認為股票市場的政策底已經出現,包括解決股票質押問題都有助于市場情緒回暖,但市場底要看基本面和外部風險如何演繹,短期可能仍缺少趨勢性的機會。利率債是相對確定的品種,在經濟下行壓力之下,并沒有總量上的托底政策出臺,利好債市。匯率壓力并未完全釋放,貨幣政策以國內因素為主導,本身就意味著匯率的重要性在弱化了。而大宗商品,需求超預期放緩,環保也不再一刀切,價格下行的概率更大。

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